张忆东：内因是决议我国资本市场重估的要害变量

发布时间：2025-05-04　点此：271次

2025年4月28日，兴证全球基金、腾讯新闻、财联社主办的“出资·可为|2025年度我国出资人峰会”上海场满意闭幕。近几年微观环境快速改动，怎么让出资符合浪潮奔涌、快速改动的年代成为重要议题。兴业证券全球首席战略分析师张忆东宣布主题讲演《改造巳火，逐浪前行》。全文摘抄如下，与你共享。

证券全球首席战略分析师张忆东宣布主题讲演

咱们好，抛砖引玉和咱们共享一下咱们关于资本商场的观点。

先说标题，改造巳火，“革”，咱们以为是巨大的改造，“新”是新次序、新科技以及新消费。“巳”这个字，用于动词是起，起来，用于名词是蛇，刚好本年是蛇年，“改造”行情在蛇年要起火。咱们以为新次序的树立、新科技的落地以及新消费的蓬勃开展，都是在本年咱们能够看到、能够预判的。而“逐浪前行”，指的是资本商场的出路是光亮的，但节奏上，咱们也要做好应对许多不确定性的预备。

海外的危险，就像夏日的雷暴气候

从中短期，比方3-6个月的维度来说，咱们仍然会面对许多地缘政治的不确定性，应对关税方针的一些扰动。这个过程中，外部的危险有点像雷暴气候，像春雷滚滚，春雷往往宣告旧次序的加快离场。

咱们为什么觉得是旧次序的加快离场？很显着的是特朗普的关税方针大超预期，这也导致了全球资本商场的大动乱，乃至导致美股的走熊。近期，也便是4月底、5月初，或许能够看到美股迎来一个喘息、反弹的窗口。但咱们以为，这次关税方针导致的是对美国财物的崇奉、对美国长时间以来所谓的“讲规矩”以及对美国规矩之上所构建的一系列国际次序的崇奉，呈现了裂缝、不坚决。

旧次序在加快闭幕和分裂，而加快分裂过程中往往充满了动乱。咱们首要要重视的是，这一次买卖方针博弈带来的不确定性不会很快完毕。咱们能够从两个方面来了解。

首要，从美国经济的视点来说。

美国的政府债款率高达122%，37万亿美金的债款，每年付利息的压力是1万多亿美金，由于美国国债的均匀利率现在仍是在3.5%左右，所以特朗普为什么那么急切地期望美联储降息，从节省的视点来说，是由于他想批改财物负债表，向下消化一些债款压力。而从开源的视点，特朗普有一些不切实际的主意，他对关税的认知比较像100年前的那些思路。

改动一个人的思想很难，必定是他疼了才会改动。所以，在这种情况下，咱们说买卖冲突没有赢家，美国经济乃至于全球的经济都会遭到买卖冲突的影响。

其次，从美股的视点来看。

我其实前些年一向很看好美股，可是从本年的3月份开端，咱们就改动了对2025年美股的观点，咱们以为2025年美股很或许走出典型的“美股熊市”。

但美股熊市很有意思，一般它调整的时间比较短，往往1-2年，乃至许多时分是一年以内，比较急速、比较快、比较强烈。

很显着，恰恰是这一次美国股债汇三杀，导致了特朗普一些口气的松动。可是真实的根本面的影响远没有到来。

我方才说，买卖冲突很难快速达成协议，只要到“疼了”，只要当买卖冲突对美国的经济产生了显着的质的影响，特别是三季度，有很大的或许性看到美国的通胀压力显着进步，一起经济衰退的危险也显着加大。那时美国当局或许才会真实诚意实意地和咱们做一些有实质性打破的商洽。

到了那一步，咱们能看到的美股是什么？或许本年三季度美股远不是现在这个方位，标普500的点位在4月底又回到了5500左右了，相反，假如三季度买卖冲突迟迟不能处理，美国经济滞和胀的双方面压力，会使美股进一步走弱，这是美国当局的软肋，那时，关税问题反而有或许迎来起色。

这是我讲的第一点。旧次序的闭幕，使得美国曩昔多年的“经济破例论”“美股破例论”也落下了帷幕，所以美股危险溢价过低的问题也会得到批改，能够很显着的发现，假如衡量美股，标普500的危险溢价曩昔一段时间内，它都在负值区间。而我国股市，无论是A股仍是港股的危险溢价在曩昔的三四年继续维持在前史的高位，所以，现在中美股市的危险溢价应该开端收敛。

上述是我想和咱们共享的第一点，全球政治经济旧次序正在加快坍塌。

风雨彩虹

内因才是决议行情大趋势的要害变量

新次序正在悄然摆开帷幕，而我国是全球管理新次序的受益者。内因才是决议我国资本商场重估的中心变量，所以，咱们以为我国财物中长时间大有可为，仅仅短期会遭受外因导致的一些扰动。

一方面，从中长时间的维度动身，伴随着我国双循环驱动的新的格式的打破，以及我国内需的继续扩张，我国财物大有可为。我国财物的重估是一个中长时间的逻辑。

现在美国实施孤立主义，抛弃了全球自由买卖旗手的人物，开端嫁祸于人。可是，我国恰恰要打造普惠容纳的国际经贸系统，也便是新的全球化，以及相等有序的多极化国际。

所以，在这种情况下，咱们以为下阶段我国构建双循环经济开展的格式将会落到实处，然后成为国际经济增加的安稳的锚。

另一方面，从中短期维度动身，为了应对外部的一些冲击，方针上也有许多空间推进高质量开展。中期维度，我国哪些有巨大的开展潜力呢？

一是新质生产力。

我国有最强壮的制造业才能并且在这个根底之上开端了新一代科学技术立异；一起，充分地使用资本商场有用整合我国的丰厚资源，咱们以为，A股、港股确真实未来我国科技立异、我国新消费的蓬勃开展中会起到更大的效果。所以，这几年咱们一向听到稳股市、稳楼市的方针导向，特别是安稳股市，由于股市的确是十分好的优化资源装备的途径。

关于这一次AI科技所驱动的方方面面，包含和原有制造业的结合、对我国工业晋级的带动，我以为很或许是个“朱格拉周期”。

中短期咱们也不要太纠结于说什么时分大放水大影响，这种思想归于那些出口导向、没有才能抗风波的小经济体，但事实上，疫情之后美国和欧洲的大放水，到了现在来看有很大的危险。

咱们现在要兢兢业业，怎么把我国的优势尽快地发挥出来，后续怎么将制造业的优势与AI、与先进的新质生产力相结合，这是“朱格拉周期”。

二是从内需的维度来说，咱们要做好三大影响。

这三大影响并非传统“铁公基”式的影响，也不是“美式撒钱式”的影响。那么，我说的“三大影响”详细指什么呢？育幼、社保、养老。育幼，要处理出生率低下的问题、生育的问题，这个工业链十分长；社保，不仅仅说狭义的社保，而是要树立广义的社会保障；一起，还要进一步树立养老的系统准则。

从这三个方向中心扩表、加大影响，然后活化我国150万亿的居民储蓄，如此一来，我国的内需商场天然就会成为全球最大的内需商场，如此，最有弹性的新消费的远景就十分光亮。

国际新次序的前奏现已摆开，我国财物大有可为，正值重估开端的年代。

从资本商场维度来说，两个商场，无论是A股仍是港股，现在都迎来了十分夸姣的韶光，方针在活跃地引导。咱们能够看到，其间A股的分红、回购，特别是分红远超融资，越来越显示出A股是一个优化资源装备的途径，能够作为价值出资、作为财富装备的载体。

港股也发生了十分显着、乃至能够说是“质”的改动，由于以往港股其实是个离岸商场，乃至是外资主导的离岸商场。可是，伴随着2023年中心金融工作会议提出的要稳固和进步香港国际金融中心位置，质的改动就十分清晰了。潘行长本年1月13日在香港参与亚洲金融论坛里说到：支撑香港资本商场开展，进步国家外汇储备在香港的财物装备份额。这句话十分有深意，能够看到香港商场的位置在国家多层次资本商场开展的定位中显着进步。

香港商场未来与科技、新消费的结合也大有可为，所以咱们需求活跃达观地对待A股和港股。

内资将会成为我国资本商场重估真实的国家栋梁。

短期活跃防护、等候风雨往后

中期战略看多

最终，从出资视点来说，要做好活跃防护，不是消沉防护。活跃防护是什么呢？当有外部危险冲击的时分，要活跃；但反过来说，咱们也不要过度盲目达观，当短期危险偏好过度反响，咱们开端过度等候方针，预期走在方针前面的时分，要留神。

从短期视点来说，在买卖冲突呈现实质性的协议签署之前，咱们要应对“螺蛳壳里做道场”的格式。

“螺蛳壳里做道场”是我2012年讲的一种出资结构，指的是指数箱体震动，结构性行情此伏彼起的时期，要具有逆向思想做买卖战略，也便是说跟商场的共同预期和心情做必定的区隔，当商场开端过热的时分防护一些，当商场开端慌的时分活跃一些。

现在，从短期的维度来说，反弹之后能够偏重防护一些。

可是，中期咱们仍是坚决看多。

在短期防护一些的时分，详细应该怎么做？等候逢低布局战略性财物。有哪些战略性财物？

科技，这是一条战略性主线，现在在科技范畴里要精选，寻觅性价比高的“未来”中心财物。

新消费范畴也是（战略方向），可是，现在要留神短期反响稍稍过度的财物，无妨等一等，当后续遭受危险要素开端动摇的时分，或许在5、6月份进行布局，怀着“怜惜”之心去买，或许比现在挤破头去买，胜率更高。